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“滚隔夜”规模持续攀高 债市杠杆率高企须警惕

理财投资网 2021-11-29 13:53

  11月以来,银行间市场质押式回购成交量持续处于高位,且今年以来首次突破5万亿元规模。最新迹象表明,市场主体或正通过杠杆策略来增厚收益。

  债市加杠杆情绪高涨,与市场主体对于资金面预期相对乐观不无关联。业内专家提示,债市杠杆率高企隐含风险因素,必须引起警惕;高回购高杠杆格局难以持续,建议谨慎控制杠杆。

  记者统计梳理发现,截至11月25日,在11月1日以来的19个交易日中,有连续18个交易日银行间市场质押式回购成交额超过4.5万亿元,其中甚至有11个交易日成交额突破5万亿元,月内最高点为11月18日的5.22万亿元。

  成交量连续处于高位,反映债券市场正在加杠杆——机构滚动借入低成本资金,来配置剩余年限相对较长并具有较高收益的债券进行套利。多位专家表示,当前,质押式回购成交额处于高位,已经远高于正常年份的成交量水平,表明债市加杠杆已经成为市场一大交易策略。

  从结构来看,“滚隔夜”加杠杆套利的情况较为明显。最新汇总数据显示,11月以来,银行间隔夜回购利率在不足40个基点的范围内窄幅震荡。隔夜品种日成交量已连续18个交易日超过4万亿元。

  所谓“滚隔夜”,是杠杆层面融资行为,也是一种期限错配行为。机构通常采取的措施是将持有的债券质押给其他机构,以此借到低成本的以隔夜回购为主的短期资金,在该笔隔夜资金到期之后,再将债券质押出去,借来下一笔隔夜资金,用来偿还上一笔资金,以此类推。对于机构而言,每天都会有新的到期资金,由此赚取债券票息和资金成本的利差。

  光大银行金融市场部宏观研究员周茂华认为,一般来看,市场对央行维持流动性合理充裕形成较为稳定的预期,市场利率波动较小,就可能吸引部分机构进行加杠杆套利。

  “在债市长端利率震荡的背景下,投资者注意到资金面维持中性稳健,开始通过加大回购抬高杠杆以增厚收益。”中信证券研究所副所长明明表示。

  一段时间以来,央行公开市场操作凸显灵活精准,维持流动性整体合理充裕。目前,银行间市场资金面稳中偏松,质押式回购隔夜品种DR001和7天期品种DR007连续数日维持在2%和2.20%以下;10年期国债收益率持续在2.9%附近震荡。

  国元证券研究中心宏观经济首席分析师杨为敩认为,央行着力维护流动性合理充裕,但在调结构背景下,资金在一些行业很难形成信用投放,这些资金最终只能在金融市场里循环。尤其是,当前大宗商品市场有所降温,市场风险偏好降低,因而造成很多资金在资金市场中进行低成本、循环往复的套利行为。

  “从交易量看,对市场加杠杆需要保持一定警惕性。”周茂华表示,如果债券市场杠杆率过高,可能导致机构流动性管理难度上升,市场流动性波动加大,一旦流动性收紧、市场利率上升,就可能增加市场脆弱性。

  明明认为,过度依靠回购来增厚收益,会加重资金空转问题;而且这个过程基本不消耗超储,机构难以自我“刹车”,市场容易陷入盲目扩张的无序状态。

  周茂华认为,如果市场利率波动大或流动性趋紧(资金利率上升)就可能压缩套利空间,市场加杠杆意愿将有所降温。

  “高回购高杠杆格局难以持续。”明明说,一方面,高杠杆风险下,央行可能通过边际收紧货币政策,抬升资金利率,使DR007重返2.2%之上以控制市场回购规模;另一方面,当前资金市场结构更为脆弱,一旦基本面和宽信用的利空预期差出现,投资者很可能快速自发去杠杆。

  明明表示,当前监管趋于提前发现风险,在政策措施上通过微调使得资金面保持中性,整体呈现出提前预警、缓步调整的特点,使得我国债市杠杆率更加稳定,市场利率波动也有所减小。

(文章来源:上海证券报)

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